買在無(wú)人問(wèn)津時(shí)，賣在人聲鼎沸時(shí)。這一句A股市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)之談，又到了再一次考驗(yàn)投資人決斷的時(shí)刻了。面對(duì)微幅上修的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面、持續(xù)下滑的地產(chǎn)、迫在眉睫的美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期，逼近3100點(diǎn)的A股市場(chǎng)，該如何理解，如何決策？

01

無(wú)論價(jià)值還是成長(zhǎng)，基本均已進(jìn)入超調(diào)周期。A股投資需要有長(zhǎng)線思維和周期思維，背后在于經(jīng)濟(jì)的周期性擴(kuò)張、金融的周期運(yùn)行、人性的循環(huán)往復(fù)。但如果考察當(dāng)前A股的位置，無(wú)論大盤還是小盤、價(jià)值還是成長(zhǎng)，從年回報(bào)的角度來(lái)看，均已進(jìn)入周期性底部。

(資料圖片)

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至2022-09-16，滬深300指數(shù)2003年以來(lái)的同比均值(即年度回報(bào)均值)為17.44%，中證500指數(shù)2006年以來(lái)的年度回報(bào)均值25.68%，創(chuàng)業(yè)板指2011年6月以來(lái)的年度回報(bào)均值16.06%，中小板指2006年6月以來(lái)的年度回報(bào)均值21.30%。但目前這些指數(shù)的年度回報(bào)基本在-18%至-24%之間，基本上均已走入歷史最低15%分位區(qū)間。每一次破位都是極致悲觀情緒的釋放，也是周期性修復(fù)之路的醞釀。

02

股債“性價(jià)比”角度，A股已觸及2008年國(guó)際金融危機(jī)“尖峰時(shí)期”。“股債性價(jià)比”角度，滬深300指數(shù)股息率與10年期國(guó)債到期收益率之差，在歷史上的多輪中周期表現(xiàn)中，給出了積極的指引。目前滬深300指數(shù)的股息率基本與10年期國(guó)債收益率持平，這一數(shù)值甚至超過(guò)了2008年國(guó)際金融危機(jī)沖擊下上證指數(shù)1664點(diǎn)時(shí)的水平。從中周期來(lái)看，進(jìn)一步悲觀于事無(wú)補(bǔ)，有所作為是投資大道。

03

未來(lái)A股價(jià)值提升重點(diǎn)看什么指標(biāo)？A股的價(jià)值創(chuàng)造與中長(zhǎng)期信貸增長(zhǎng)亦步亦趨。歷史上，A股市場(chǎng)的一個(gè)核心推動(dòng)在于中長(zhǎng)期貸款余額同比增速的改善，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資意愿進(jìn)一步增強(qiáng)。8月份金融機(jī)構(gòu)中長(zhǎng)期貸款余額同比增10.10%，這種局面在過(guò)去20年間僅在2012年出現(xiàn)，當(dāng)前基本上反應(yīng)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)觸底的修復(fù)的特征；未來(lái)隨著三、四季度經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)，信貸、社融等金融數(shù)據(jù)反彈，有望對(duì)A股提供積極支撐。所以，未來(lái)A股在多大程度上走強(qiáng)，依賴于中長(zhǎng)期貸款余額增速的變化。

04

“冰封解凍”總是從關(guān)鍵部分開(kāi)始。冰封的河流，總是從水流最急的地方開(kāi)始解凍。資本市場(chǎng)預(yù)期的改善，也往往是從最關(guān)鍵的部分開(kāi)始。其中，就業(yè)改善是預(yù)期改善、中期內(nèi)需改善的核心。8月份，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率和31個(gè)大中城市調(diào)查失業(yè)率已經(jīng)從今年4、5月份高點(diǎn)分別回落至5.3%與5.4%(5.0%是2018-2019年的中樞水平)；就業(yè)的改善將推動(dòng)居民、企業(yè)預(yù)期的改善，8月社會(huì)消費(fèi)品零售數(shù)據(jù)、制造業(yè)數(shù)據(jù)出現(xiàn)不同程度的修復(fù)，基建投資更是一馬當(dāng)先。

05

海外沖擊(1)：高通脹依然是短期陰霾，但A股風(fēng)險(xiǎn)偏好已充分反映。短期，美國(guó)等海外經(jīng)濟(jì)體高通脹依然是加息、“縮表”的主要支撐，在經(jīng)濟(jì)真正進(jìn)入衰退之前，預(yù)計(jì)依然是壓制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的核心因素；但A股市場(chǎng)從風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)角度來(lái)看，目前已達(dá)到2008年以來(lái)的75%分位水平，即便海外有壓力，但對(duì)A股的沖擊有望越來(lái)越淡。

06

海外沖擊(2)：美股沖擊進(jìn)入后半程。美元、美債、美股成為今年影響A股市場(chǎng)的三大海外風(fēng)險(xiǎn)因子。但隨著未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)修復(fù)，海外經(jīng)濟(jì)下行，全球經(jīng)濟(jì)周期的不同步，這三個(gè)因子的沖擊逐漸趨淡。用NBER指標(biāo)來(lái)衡量，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在今年7月進(jìn)入技術(shù)性衰退，過(guò)去美股在經(jīng)濟(jì)衰退后6.2個(gè)月見(jiàn)底，對(duì)應(yīng)今年底明年初美股調(diào)整周期或近尾聲。這種背景下，預(yù)計(jì)今年四季度美股波動(dòng)對(duì)A股依然會(huì)有一定掣肘，但影響或?qū)⒃絹?lái)越小。

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A股歷史，退一進(jìn)二。自“4.27”A股市場(chǎng)出現(xiàn)年內(nèi)新一輪反彈并于7月5日達(dá)到反彈高點(diǎn)之后，又出現(xiàn)明顯的回吐，上證指數(shù)基本逼近3100點(diǎn)。歷史上，A股市場(chǎng)的周期性往復(fù)，基本遵循退一進(jìn)二的特征，周期性擴(kuò)張的。本輪反彈回吐，充分消化了結(jié)構(gòu)性交易擁擠的狀況，新一輪反彈或在不經(jīng)意中醞釀。

08

成長(zhǎng)風(fēng)格未完待續(xù)。盡管近期成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)于價(jià)值風(fēng)格出現(xiàn)一定的潰散，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)格切換的呼聲有所提高。但風(fēng)格的背后是盈利、流動(dòng)性、產(chǎn)業(yè)周期的共振。當(dāng)前流動(dòng)性寬松格局、新能源+、自主可控等領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)周期依然對(duì)成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)有利；未來(lái)，經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn)入平穩(wěn)回升之后，預(yù)計(jì)價(jià)值風(fēng)格將會(huì)輪轉(zhuǎn)。

09

核心賽道擁擠程度如何？7月5日本輪A股反彈見(jiàn)頂回吐以來(lái)，前期強(qiáng)勢(shì)的新能源車、光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能等熱門賽道大幅殺跌，相對(duì)擁擠度仍然不低；但調(diào)整了一年多的食品飲料、生物醫(yī)藥交易換手率已進(jìn)入歷史底部區(qū)間；無(wú)論是今年的賽道股，還是去年的賽道股，整體上交易擁擠已不是問(wèn)題。

10

逢低布局時(shí)代的beta。三條主線，應(yīng)對(duì)回調(diào)后的機(jī)會(huì)：1、產(chǎn)業(yè)數(shù)字化，2、自主可控，3、新能源。

(文章來(lái)源：富國(guó)基金)

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