來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)

(相關(guān)資料圖)

在本周杰克遜霍爾全球央行年會(huì)開(kāi)幕前，由于擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾保持甚至強(qiáng)化鷹派立場(chǎng)，投資者繼續(xù)猛烈拋售美債，導(dǎo)致10年期美債收益率創(chuàng)下自2008年以來(lái)近16年新高的4.342%，而2年期收益率自3月以來(lái)首次收于5%上方。

美債收益率上升似乎反映出，隨著對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退憂(yōu)慮的緩解，增長(zhǎng)預(yù)期有所改善，基于調(diào)查的通脹預(yù)期也有所下降。但是，收益率飆升通常會(huì)對(duì)股市造成重大影響，推動(dòng)股市顯著下行。因?yàn)閭鄬?duì)于股票而言變得更具吸引力，而且市盈率將有所下降。同時(shí)，美元隨之走強(qiáng)也可能導(dǎo)致新興市場(chǎng)資金外流。

于是，此次鮑威爾在當(dāng)?shù)貢r(shí)間25日的年會(huì)上的演講將成焦點(diǎn)。去年，他的演講推動(dòng)標(biāo)普500指數(shù)（已經(jīng)處于熊市）下跌20%。此次，交易員將密切關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)前景的看法是否有重大變化。

鮑威爾演講引領(lǐng)市場(chǎng)情緒

杰克遜霍爾全球央行年會(huì)是來(lái)自世界各地的央行行長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)學(xué)家的年度盛會(huì)。

鮑威爾在2022年年會(huì)上的講話(huà)沖擊市場(chǎng)，他在講話(huà)中概述了美聯(lián)儲(chǔ)“有力而迅速地”對(duì)抗通脹的計(jì)劃，并致力于將通脹率降至2%的目標(biāo)。當(dāng)時(shí)鮑威爾的講話(huà)受到市場(chǎng)好評(píng)，市場(chǎng)將其解讀為美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)真對(duì)抗通脹的信號(hào)。

鮑威爾發(fā)表講話(huà)時(shí)CPI超過(guò)8%，現(xiàn)在已經(jīng)降溫到3%的周期低點(diǎn)，而在這過(guò)程中包括美聯(lián)儲(chǔ)在內(nèi)的許多人曾擔(dān)心的“經(jīng)濟(jì)陣痛”并未發(fā)生。事實(shí)上，一年后的美國(guó)經(jīng)濟(jì)依然強(qiáng)勁，就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，增長(zhǎng)高于預(yù)期。當(dāng)然，制造業(yè)正在萎縮，但看起來(lái)正在走上軟著陸的軌道，除非發(fā)生黑天鵝事件。

“目前大多數(shù)人認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在7月進(jìn)行了最后一次加息，而聯(lián)邦基金期貨暗示，美聯(lián)儲(chǔ)在9月保持利率不變的可能性為89%。最新的FOMC會(huì)議紀(jì)要揭示了美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部的分歧，一些成員預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將不得不進(jìn)一步加息，而另一些成員則認(rèn)為可能已經(jīng)過(guò)度了，因?yàn)榇舜熙U威爾的表態(tài)至關(guān)重要?！奔问⒓瘓F(tuán)資深分析師辛普森（Matt Simpson）告訴記者。

“如果鮑威爾暗示大部分工作已經(jīng)完成（即利率見(jiàn)頂），可能就驗(yàn)證當(dāng)前的市場(chǎng)定價(jià)是正確的，但若他談到降息，就會(huì)造成相當(dāng)大程度的美元拋售。不過(guò)，讓我們現(xiàn)實(shí)一點(diǎn)，他們說(shuō)出甚至?xí)紤]降息（即使在最不切實(shí)際的情況下）并不符合美聯(lián)儲(chǔ)的利益。如果有這樣的意外，更可能是暗示緊縮尚未結(jié)束。相反，鮑威爾的講話(huà)會(huì)比預(yù)期的更鷹派。”辛普森稱(chēng)。而無(wú)論哪種方式，鮑威爾的演講都可能影響資產(chǎn)類(lèi)別的走勢(shì)。

美債收益率防御式飆升

似乎是出于防御，即擔(dān)心鮑威爾在25日的演講中強(qiáng)化鷹派立場(chǎng)，投資者繼續(xù)猛烈拋售美債，導(dǎo)致10年期美債收益率觸及2008年以來(lái)新高。

這一變化對(duì)于全球投資者至關(guān)重要，過(guò)去兩周開(kāi)始的收益率飆升一度引發(fā)交易員恐慌，早前的交易邏輯被顛覆。幾個(gè)月前，渣打預(yù)計(jì)10年期美債收益率有望邁向3%，然而如今更多機(jī)構(gòu)開(kāi)始探討，是否需要為5%的收益率情景做好準(zhǔn)備。

Dalma Capital首席投資官Gary Dugan對(duì)記者表示：“歷史先例表明，美國(guó)10年期國(guó)債收益率可能達(dá)到5%，長(zhǎng)期利率上升的前景對(duì)股市產(chǎn)生了壓力，但對(duì)企業(yè)利潤(rùn)預(yù)測(cè)的上調(diào)可能有助于支撐股市?！?/p>

日本投資者一直是美債的長(zhǎng)期購(gòu)買(mǎi)力量，然而可能情況正在發(fā)生變化。景順首席全球市場(chǎng)策略師Kristina Hooper對(duì)記者表示，日本GDP超預(yù)期攀升，這使得日本央行調(diào)整收益率曲線(xiàn)控制政策，導(dǎo)致日本國(guó)債與美債收益率差距收窄，美債對(duì)日本投資者的吸引力因而下降。此外，隨著債務(wù)上限危機(jī)得到化解，美國(guó)計(jì)劃大幅增加國(guó)債發(fā)行量，加之近期惠譽(yù)評(píng)級(jí)下調(diào)美國(guó)信用評(píng)級(jí)。這些都可能推動(dòng)美債收益率進(jìn)一步攀升。

更值得一提的是，當(dāng)前美債收益率曲線(xiàn)的“熊市走峭”加劇了整體環(huán)境的復(fù)雜性。Kristina Hooper稱(chēng)，縱觀全局，就會(huì)發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)期利率增速超過(guò)短期利率。這一現(xiàn)象被稱(chēng)作“熊市走峭”，通常情況下不利于經(jīng)濟(jì)。她進(jìn)一步解釋稱(chēng)，目前“熊市走峭”中的“熊市”指的是債券而非股票，因?yàn)橄啾榷唐趥顿Y者一般更傾向于規(guī)避長(zhǎng)期債券，從而導(dǎo)致長(zhǎng)期收益率上行。長(zhǎng)期“熊市走峭”并不多見(jiàn)，而且通常是由對(duì)通脹上升的擔(dān)憂(yōu)所致。這可能說(shuō)明市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)可在不破壞經(jīng)濟(jì)的情況下成功控制通脹，但也表明市場(chǎng)預(yù)計(jì)短期之內(nèi)不會(huì)降息。

當(dāng)前，通脹形勢(shì)并不如此前交易員預(yù)判的那么樂(lè)觀。例如，美國(guó)汽油價(jià)格上漲，這或?qū)⑼苿?dòng)消費(fèi)者的通脹預(yù)期上行。此外，高盛近期表示，去年疫情開(kāi)放推動(dòng)了機(jī)票等出行成本大幅飆升，這也導(dǎo)致今年6、7月的通脹數(shù)據(jù)在去年的高基數(shù)下顯得溫和，但未來(lái)幾個(gè)月這種“利好”很難持續(xù)，加之醫(yī)療保險(xiǎn)支出對(duì)通脹的提振在10月后可能攀升，未來(lái)通脹數(shù)據(jù)下行的速度可能會(huì)放緩。

對(duì)中國(guó)股債匯影響分化

當(dāng)前格局對(duì)中國(guó)金融資產(chǎn)的影響分化。相對(duì)而言，更強(qiáng)的美債收益率和美元可能導(dǎo)致資金流出新興市場(chǎng)，從而加大人民幣的貶值壓力。但就中國(guó)債市而言，由于外資占比較低，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的主導(dǎo)因素更大，A股也更取決于國(guó)內(nèi)的增量資金和投資者信心。

目前，美元指數(shù)在接近超買(mǎi)區(qū)域和關(guān)鍵阻力時(shí)連續(xù)三天停滯不前，報(bào)103.1附近。但此前美元指數(shù)一度站上103.4，交易員認(rèn)為，美元指數(shù)從技術(shù)面上來(lái)說(shuō)可能沖擊105。這也使得亞洲貨幣承壓，例如，日元對(duì)美元近期觸及146，再度逼近去年日本央行干預(yù)的點(diǎn)位。瑞銀近期對(duì)記者表示，對(duì)日元的觀點(diǎn)從“看好”轉(zhuǎn)為“中性”。鑒于美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，和日本放寬收益率曲線(xiàn)控制政策，做多日元、做空美元帶來(lái)的5%負(fù)利差難以被抵消。

人民幣亦面臨來(lái)自美元的息差壓力，7.3將是關(guān)鍵的心理點(diǎn)位。記者本周也已報(bào)道，國(guó)際投行的研究顯示，在過(guò)去一周，中國(guó)央行沒(méi)有在銀行間市場(chǎng)直接賣(mài)出美元，而是指導(dǎo)國(guó)有銀行在在岸和離岸市場(chǎng)賣(mài)出美元即期或遠(yuǎn)期，估計(jì)截至本月的外匯結(jié)算流約為15億美元。同時(shí)，人民幣中間價(jià)上周五相較于預(yù)期偏強(qiáng)近1000點(diǎn)，創(chuàng)階段性新高。

強(qiáng)美元還加劇了新興市場(chǎng)股市的壓力。8月，北向資金凈流出超643億元，本周的前兩個(gè)交易日流出額已達(dá)127.9億元，上證綜指一度跌破3100點(diǎn)大關(guān)。摩根士丹利華鑫基金方面對(duì)記者稱(chēng)，除了外部因素，當(dāng)前A股市場(chǎng)處于經(jīng)濟(jì)基本面平淡、政策持續(xù)發(fā)力、市場(chǎng)情緒反復(fù)的階段，未來(lái)有待資本市場(chǎng)改革舉措持續(xù)落地、地產(chǎn)需求端刺激政策陸續(xù)推出。

但國(guó)內(nèi)債市并未受到太大沖擊，外資在中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的占比接近8%，但在整體人民幣債市的占比僅不足2%。在目前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)乏力的背景下，機(jī)構(gòu)仍看多債市。

機(jī)構(gòu)方面普遍認(rèn)為，中國(guó)央行降息導(dǎo)致債市利率中樞再下移，短期格局難以改變，但當(dāng)下投資者追多的意愿有限，債市的主要矛盾為“邏輯上有勝率，但經(jīng)驗(yàn)上缺賠率”，一方面需求仍在下行提示做多債市仍有勝率，另一方面，利率絕對(duì)值處于歷史低位的常識(shí)提示投資要謹(jǐn)慎，債市賠率空間取決于政策進(jìn)一步寬松或者基本面失速。

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