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中郵證券有限責(zé)任公司丁士濤,劉依然近期對(duì)東方雨虹進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《23H1業(yè)績(jī)超預(yù)期，王者本色盡顯》，本報(bào)告對(duì)東方雨虹給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為25.83元。

東方雨虹(002271)
事件：
公司發(fā)布2023年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，公司2023年半年度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.05-14.01億元，同比增長(zhǎng)35%-45%；扣非歸母凈利潤(rùn)12.02-12.91億元，同比增長(zhǎng)35%-45%。
23Q2單季業(yè)績(jī)中樞預(yù)增49%，報(bào)表質(zhì)量顯著優(yōu)化可期
根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告，公司2023Q2單季度歸母凈利潤(rùn)為9.19-10.16億元，同比增長(zhǎng)41.58%-56.47%；扣非歸母凈利潤(rùn)8.78-9.67億元，同比增長(zhǎng)47.82%-62.82%。我們預(yù)計(jì)2023H1收入中高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，防水主業(yè)穩(wěn)健穿越下行周期，零售、非防水貢獻(xiàn)收入彈性。防水主業(yè)受益于下游客戶(hù)對(duì)建筑品質(zhì)需求的持續(xù)升級(jí)，公司充分發(fā)揮產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)合規(guī)、全國(guó)性產(chǎn)能布局和多層次市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)渠道網(wǎng)絡(luò)等全方位的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額進(jìn)一步提升，在2023H1房地產(chǎn)新開(kāi)工面積增速仍顯著下行的情況下，公司防水產(chǎn)品銷(xiāo)量仍實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。同時(shí)，以民建集團(tuán)為代表的零售業(yè)務(wù)保持強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭；以砂漿粉料為代表的非防水業(yè)務(wù)積極利用依托于防水主業(yè)多年積累的客戶(hù)資源、銷(xiāo)售渠道協(xié)同實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。
在盈利能力方面，2023Q2主要原材料瀝青價(jià)格同比下行，根據(jù)iFinD，2023Q2華北建筑瀝青市場(chǎng)價(jià)同比下降4.16%；疊加毛利率更好的C端零售業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升、工程端全力發(fā)展合伙人機(jī)制而帶來(lái)的防水施工業(yè)務(wù)占比下降，使得公司毛利率繼續(xù)改善。在盈利質(zhì)量方面，公司2023年起執(zhí)行新的授信政策，并對(duì)應(yīng)收款總額度管控及實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)項(xiàng)目履行情況等，對(duì)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的重視程度進(jìn)一步提高。同時(shí)，合伙人機(jī)制下，公司的角色為材料提供方，工程業(yè)務(wù)的回款壓力有所減輕；疊加現(xiàn)金流一貫優(yōu)質(zhì)的零售業(yè)務(wù)占比提升促進(jìn)現(xiàn)金流質(zhì)量好轉(zhuǎn)，H1即有望體現(xiàn)報(bào)表質(zhì)量的改善。H2來(lái)看，Q4將進(jìn)入集中回款期，前3Q計(jì)提的部分信用減值損失有望沖回，對(duì)公司凈利潤(rùn)的提升與報(bào)表質(zhì)量的顯著優(yōu)化均起到重要驅(qū)動(dòng)作用。
新一輪激勵(lì)計(jì)劃開(kāi)啟，精準(zhǔn)激勵(lì)與積極進(jìn)取并重
公司于2023/6/6發(fā)布《2023年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）》，擬向激勵(lì)對(duì)象授予8087.73萬(wàn)股限制性股票，占公司總股本的3.21%；其中首次授予6470.18萬(wàn)股，預(yù)留授予1617.55萬(wàn)股；首次授予價(jià)格為13.86元/股。首次授予的激勵(lì)對(duì)象合計(jì)7266人，占2022年末公司在職員工總數(shù)的58%，覆蓋面之廣創(chuàng)歷次激勵(lì)計(jì)劃新高。首次授予及2023/9/30前授予的預(yù)留部分限制性股票考核年度為2023-2026年度，若預(yù)留部分在2023/9/30后授予，考核年度為2024-2027年度?？己四繕?biāo)為以2022年扣非歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2023-2027年扣非歸母凈利潤(rùn)（剔除本次及其他激勵(lì)計(jì)劃股份支付費(fèi)用影響）增長(zhǎng)率分別不低于50%/80%/116%/159%/211%，對(duì)應(yīng)同比增速分別為50%/20%/20%/20%/20%。同時(shí)要求應(yīng)收賬款增長(zhǎng)率不高于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，彰顯公司切實(shí)改善經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的決心。另外，隨著近年來(lái)公司渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及新品類(lèi)的擴(kuò)充，不同業(yè)務(wù)分部的業(yè)績(jī)亦產(chǎn)生明顯的分化?；诖?，本次激勵(lì)計(jì)劃設(shè)定了公司和個(gè)人層面的績(jī)效考核指標(biāo)，公司層面的考核指標(biāo)起到托底作用；對(duì)各業(yè)務(wù)板塊及個(gè)人層面的績(jī)效考核則更為精準(zhǔn)，兩個(gè)層面同時(shí)完成才能解鎖更有利于調(diào)動(dòng)員工積極性，在最大程度上發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)的作用。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
公司防水主業(yè)龍頭地位穩(wěn)固、產(chǎn)能規(guī)模、成本優(yōu)勢(shì)顯著；合伙人機(jī)制將助力公司市占率進(jìn)一步提升。以民建為代表的零售、非防水業(yè)務(wù)依托防水主業(yè)多年深耕渠道積累的資源優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。近年拓展的建筑涂料、砂漿粉料等新品類(lèi)各細(xì)分賽道均為千億級(jí)別市場(chǎng)規(guī)模，為公司打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為37.14/45.15/54.46（上調(diào)11.21%/6.26%/7.81%）億元，EPS分別為1.47/1.79/2.16元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E分別為17.93/14.75/12.23倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
宏觀經(jīng)濟(jì)下行，基建、房地產(chǎn)投資增速大幅下降風(fēng)險(xiǎn)；瀝青等原材料價(jià)格大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)；防水行業(yè)新規(guī)落地不及預(yù)期；工程業(yè)務(wù)回款不及預(yù)期；新品類(lèi)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中信證券孫明新研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為68.87%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利41.68億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為15.98。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有31家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)26家，增持評(píng)級(jí)5家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為38.34。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，東方雨虹（002271）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力良好，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)3星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)2.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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