近日，云計算服務(wù)商UCloud優(yōu)刻得獲科創(chuàng)板IPO注冊通過，這意味著其即將成為中國乃至全球獨立上市的公有云第一股。作為科創(chuàng)板備受關(guān)注的“明星公司”，即將進(jìn)入發(fā)行期的UCloud優(yōu)刻得，其估值問題備受投資者關(guān)注。

此前市場對于A股擬上市公司，通常采用“市盈率”的估值方式。根據(jù)UCloud優(yōu)刻得2018年度及2019年上半年公司凈利潤的數(shù)據(jù)，結(jié)合此前媒體公開報道中的估值，其市盈率可達(dá)數(shù)百甚至上千倍。這在過去的A股市場堪稱“特例”。

UCloud在其招股書的風(fēng)險提示中，也對發(fā)行市盈率偏高的問題做了提示：云計算行業(yè)具有先投入再盈利的特點，云計算的業(yè)務(wù)模式具備較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)與平臺效應(yīng)。公司收入快速增長，處于成長期，適用企業(yè)價值倍數(shù)(EV/S)、市銷率(P/S)等收入類的估值指標(biāo)。如在發(fā)行時針對公司采取收入類指標(biāo)進(jìn)行估值，則本次發(fā)行存在發(fā)行市盈率偏高的可能性，未來可能存在股價下跌給新股投資者帶來損失的風(fēng)險。

那么，投資人應(yīng)該如何看待UCloud優(yōu)刻得的估值問題呢?

美國資本市場對科技公司的估值

從科技板塊更成熟的美國資本市場來看，“關(guān)注長期成長能力而非短期盈利能力”已經(jīng)成為美國資本市場，對近年來科技創(chuàng)業(yè)尤其是B2B科技企業(yè)的高度共識。

2012年至今，在美國市場上，一批優(yōu)質(zhì)的B2B科技企業(yè)脫穎而出成功IPO：如人力資源管理SaaS企業(yè)Workday、客戶服務(wù)SaaS企業(yè)Zendesk、日志分析平臺企業(yè)Splunk、CDN及邊緣安全廠商Cloudflare、視頻會議軟件公司Zoom、數(shù)據(jù)庫公司MongoDB等。這些公司的共同特點，就是營收規(guī)模持續(xù)增長、長期虧損或微盈利。因此，美國資本市場對B2B科技企業(yè)的估值，早已不是關(guān)注盈利指標(biāo)(即市盈率)，而是將營收放在核心位置(市銷率)。

以Cloudflare為例，Cloudflare主打CDN服務(wù)，與Akamai、AWS、微軟等巨頭同場競技，聚焦邊緣安全實現(xiàn)了業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張。其IPO發(fā)行市值達(dá)到44億美元，而上市前已經(jīng)連續(xù)虧損3個財年。此時，市盈率顯然不是一個有參考意義的估值指標(biāo);而從營收角度來看，其IPO市銷率約為18.7倍，反映了資本市場對于其營收持續(xù)增長的認(rèn)可、對盈利能力的包容、以及對未來進(jìn)一步成長的良好預(yù)期。

事實上，市盈率和市銷率分別反映了截然不同的底層邏輯：市銷率反映了一個公司營收規(guī)模的增長，其變化趨勢與該公司的“成長性”強(qiáng)相關(guān);而市盈率，則綜合考慮了公司的銷售成本、運營成本、其他成本等各種因素，反映了公司在“成熟期”的規(guī)模盈利能力。對于高度動態(tài)、高速成長、激烈競爭的科技創(chuàng)新行業(yè)，“成長性”應(yīng)當(dāng)是投資者首要關(guān)注的因素，因此市銷率是美國資本市場，衡量很多新興科技公司的估值指標(biāo)。

重新審視估值標(biāo)準(zhǔn)的“成長性”

回到國內(nèi)。在科創(chuàng)板推出之前，UCloud優(yōu)刻得于2016年拆除VIE結(jié)構(gòu)，變?yōu)榧儍?nèi)資的公司。如果要在國內(nèi)A股上市，優(yōu)刻得必須在競爭激烈的云計算市場，一方面，保持一定的規(guī)模和營收增長，以繼續(xù)在市場中保持領(lǐng)先;另一方面，又必須滿足當(dāng)時國內(nèi)A股上市3年盈利的政策門檻。

而科創(chuàng)板的五套上市標(biāo)準(zhǔn)，淡化了對企業(yè)利潤的要求。除此之外，UCloud優(yōu)刻得還利用科創(chuàng)板政策空間，首家設(shè)置了“特別表決權(quán)”，據(jù)優(yōu)刻得招股書顯示，本次發(fā)行前，季昕華等3人合計直接持有26.83%的股份，通過特別表決權(quán)設(shè)置持有64.71%的表決權(quán)。

對于UCloud優(yōu)刻得來說，科創(chuàng)板的一系列政策創(chuàng)新，是重大的利好和機(jī)遇;釋放了成長過程中的各種壓力，預(yù)計公司將采取更加積極的“成長性”策略，投入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和自主技術(shù)研發(fā)，擴(kuò)大市場規(guī)模，加快成長速度，作為創(chuàng)業(yè)企業(yè)，在與BAT等巨頭的同臺較量中更加自信，以創(chuàng)新模式和產(chǎn)品實現(xiàn)突破和成長，為投資者帶來長期價值。

科創(chuàng)板面向的科創(chuàng)企業(yè)部分未實現(xiàn)盈利，大部分企業(yè)其當(dāng)下盈利能力未能體現(xiàn)其整體價值，傳統(tǒng)的市盈率估值方法顯然已經(jīng)無法反映科創(chuàng)企業(yè)的內(nèi)在價值。因此，以“成長性”來估值的市銷率，對UCloud優(yōu)刻得這樣還在投入和快速成長期的公司，是更加合理的估值指標(biāo)，反映了企業(yè)商業(yè)模式、科技投入的長期價值，以及被用戶市場驗證的成長速度。

科創(chuàng)板是科技企業(yè)的資本孵化器

UCloud優(yōu)刻得此時獲批上市，體現(xiàn)了科創(chuàng)板對資本市場制度創(chuàng)新的新高度。不僅優(yōu)刻得獲得加速發(fā)展的助推器，還給眾多的硬科技初創(chuàng)企業(yè)以及整個中國資本市場打下一針強(qiáng)心劑，呼喚更多的社會資本關(guān)注硬科技企業(yè)的成長，發(fā)揮科創(chuàng)板培育下一代偉大科技企業(yè)的資本孵化器作用。

我們樂于看見更多像UCloud優(yōu)刻得這樣中國本土的科技創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新企業(yè)，能在國家資本市場政策的支持下，極大釋放創(chuàng)新能力，研發(fā)前沿硬科技，成為中國乃至全球領(lǐng)先的科技企業(yè)，為中國科技實力、供給側(cè)改革和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，貢獻(xiàn)出新生代科創(chuàng)企業(yè)的力量。

關(guān)鍵詞： UCloud優(yōu)刻得 資本孵化器